“作为陪伴创始人成长的‘自己人’，既不能对企业纸上谈兵地指指点点，也不能一味鼓掌叫好，要在长期趋势上给到创始人最有价值、杠杆率最高的建议。”
启承资本合伙人万晓这样评价投资人与创始人之间的关系。
作为一家专注大消费领域投资的机构，启承资本创立于2016年，目前投资案例包括十月稻田、源氏木语、植护、德尔玛、钱大妈、锅圈食汇、薛记炒货、零食很忙、海马体照相馆、M Stand咖啡等20多家公司。
万晓作为启承资本投资团队的合伙人，在消费领域拥有十多年的经验。“我们团队大部分人都是消费产业出身，这算是一个独有基因。”万晓表示。
回顾过往几年，国内消费赛道经历了较大的转变。从2019年的投资过热，到2021年下半年的逐渐变冷，如今市场上专注消费领域投资的机构已经变少，启承资本仍然坚持。
“消费生意的本质没变，只是很多商业模式不成立的公司消失了，消费行业应该具备盈利能力和现金流获取能力，而不是‘估值力’，当时市场普遍没有认识到这一点。”万晓提到。
如今，启承资本的两大投资主题，聚集在新一代的“国民品牌”和新一代的“全国连锁”，品类集中在食品、饮料、家居、生活方式等领域。被投公司的所有社区门店加起来超过24000家，购物中心门店超3000家。
启承资本投资主题，图源启承资本
从“国民品牌”到“全国连锁”，启承资本对投资企业的期待是：成为服务上亿用户的品牌和连锁，成长为百亿级别以上的大公司。
目前，启承资本投资的公司中，10亿元营收以上的有15家，达到50亿元营收的有5家，有3家公司2024年营收预计可以超过100亿元。
厨房主食品牌十月稻田是启承的被投企业之一，在其最新发布的2024上半年业绩中，实现收入26.2亿元，其中以玉米为核心的杂粮、豆类及其他产品，实现7.26亿元的收入，同比增长151.9%。
在当前市场环境下，能实现这样的突破，源于十月稻田成功的大单品策略，通过内容电商渠道触达了关键消费人群。“消费者对于高质量、好价格的产品需求依旧存在，那些能够适应变化，做出创新产品和服务的消费企业，依旧有着巨大的市场空间。”万晓提到。
2024年的消费市场，印证了这一点。在好价格领域，零食很忙、赵一鸣零食等零食量贩店爆火，各大零售巨头纷纷试水折扣化业态。华创证券相关研报测算，预计到2025年，国内零食集合店数量可达3万家。
消费行业永远存在着机会，当行业发生结构性变化时，谁能做好产品、管好内容、经营好渠道，谁就能获得指数级的增长。这是对品牌们的磨砺，也是对投资机构的考验。
《天下网商》获悉，目前启承资本管理着近10亿美金的基金规模，正在规划人民币基金的募资计划。
以下为《天下网商》和启承资本合伙人万晓的对话，经编辑整理：
“刚需品类升级”是当下机会所在
天下网商：2023年以来，我们看到整个消费投资经历了一些变化，相较前几年可能进入了一个新的阶段，你如何看待这些变化？
万晓：2019-2020年，新渠道的出现降低了品牌崛起的门槛，很多人兴奋地认为，消费行业也能被资本推动，大量资金涌入。当时，资本市场的主流关注点是可选消费，消费升级成为热议话题。
然而，2021年疫情影响下，许多新兴公司在流量、运营等方面面临困难，成本上升，加上组织结构较年轻，难以迅速调整，问题逐渐显现。
但在这一过程中，我们发现了一个新机会，那就是从可选消费升级转向刚需品类的升级。例如，我们投资的十月稻田和锅圈，分别从2020到2021年实现了快速增长。一个提供线上米配送服务，另一个将火锅食材店引入社区，方便消费者购买。
后来消费风口结束，资本市场开始冷却，甚至进入冰点。到2023年，大部分投资消费的机构离开了市场，一级市场融资大幅减少。
我们其实很惊讶，大家为什么会有这么剧烈的反应？因为消费的本质并未改变，它仍需具备盈利能力和现金流，而此前许多人未能充分认识到这一点。红利期结束后，许多不具备可持续性商业模式的企业纷纷消失。
到了2024年，局势已经很明朗，只有专业的投资机构愿意继续关注消费市场。尽管资金减少，但对于真正优质的企业来说，资金依然充足。
我们的投资逻辑将更加聚焦于那些在商业模式、赛道选择、产品和团队等方面具备竞争力的企业和创始人。我们希望与他们建立长期合作，不仅追求资本市场的回报，还通过价值创造实现现金流和利润的分配。
天下网商：在2023年很多机构退出消费赛道的时候，确实有较多来自政策等各方面的不确定因素，你们当时是否考虑过转换赛道？
万晓：我们还真没考虑过换个赛道。我们团队大部分人都是消费产业出身，所以一直把消费行业当作长期事业对待。某种程度上，我们先选了消费行业，然后才决定用投资的方式来参与消费创业。这算是我们团队的一个独有基因。
另外，虽然外部环境挑战不小，但我们过去投资的那些企业一直在稳健增长，而且大多数都是盈利的，现金流也是正向的。
我们不仅以IPO作为退出机会，最关键的是确保这些公司的利润能持续增长，这样产生的现金流可以通过分红、回购等方式实现。有价值的公司可以在下一轮融资时找到新股东来买走股份，或者去冲击上市。
天下网商：投资的时间点也很重要，启承资本很少投天使轮，也很少到最后公司上市节点再投资，如何意识到“就是这个时间，这是该投的点了”？
万晓：我们一直专注于中国消费领域的成长期投资。我们对成长期的定义有几个特点：
第一，被投公司生意模式应当已经成熟，并已稳定运转了一段时间，有稳定的团队、产品和销售渠道。我们希望在这些基础上去做判断和推演。
第二，我们希望找到这家公司未来最大的增长逻辑在哪里。我们说的“成长期”，不仅是要稳定，而是要有增长空间，能复制过去的增长，同时也要具备获取新增长的必要能力，而不仅仅是有增长机会。
第三，有一个自负盈亏、价值创造的业务创造利润池。如果所有业务都在烧钱、无法自我造血，这样的商业模式称不上被验证。
从过去的数据来看，我们投资的企业大多数在5亿元到10亿元左右的销售规模。通过投资与陪伴，希望企业能增长到50亿元到100亿元的规模。
天下网商：所以启承下定决心投资一家企业的时候，企业基本已经打好了牢固的地基，而不是还在抛钢筋。
万晓：是的，抛钢筋的阶段全靠想象。虽然想象比较让人兴奋，但回归现实，你会发现在抛钢筋的阶段，不同的人、不一样的材料，长出来的东西可能和想象中有很大差别。
天下网商：投资成长期企业，是否会大幅降低试错率，现在启承的成功率有多少？
万晓：我们投资的企业90%以上都在稳健经营，甚至80%以上都能实现利润增长。
创始人特质，要与所在行业相符
天下网商：你们投资一个品牌时更在乎哪一点，是创始人、团队，还是本身的模式或产品？
万晓：在投资过程中，我们会综合考虑多个因素，重点随不同阶段而变化。但我们始终希望投资的企业所在的行业空间足够大，且竞争环境相对宽松，最好是没有行业巨头或强竞争对手。
以海马体照相馆为例，尽管摄影行业竞争激烈且高度分散，但在购物中心这一业态中，海马体的市场占有率高达60%-70%以上，几乎成为唯一的选择，因此竞争环境相对宽松。
另外，在成长期的投资中，我认为创始人扮演着至关重要的角色。未来的许多迭代和决策将依赖于创始人的领导和推动，因此团队的核心责任往往落在创始人身上。
天下网商：你们主要看重创始人的哪些特质？
万晓：我认为一个人的特质必须匹配行业竞争逻辑。比如，做直营零售和做加盟零售，做线上自营中高端品牌和做分销型中低端品牌，需要具备的特质与核心能力都不同。
比如，十月稻田的创始人在大米杂粮领域有着数十年的经营经验。如果是一个不懂产品和价格波动逻辑的人，根本就玩不转这一行。
图源启承资本
投资人要做创业者的“自己人”
天下网商：如果一家企业处于稳健成长阶段，模式可复制，本身也有一定比例的利润，这类公司的创始人除非想迅速扩大规模，否则不太会接受资本进入。你们怎么办？
万晓：在我们看来，消费投资的核心能力在于如何把钱投给那些看起来并不缺钱的公司。一家能稳健增长、拥有成熟商业模式的消费企业，在资金层面上有很多融资渠道。因此，我们投入很多精力去做增值服务和投后赋能。启承不仅是资金的提供者，更重要的是，我们能在认知、管理和核心增长工具上提供帮助。
天下网商：在这方面有具体的案例吗？比如霸王茶姬的投资人曾给创始人提供过大单品的策略建议，你们有做过类似的事情吗？
万晓：企业往往会忙于维护自己在成熟市场中的竞争优势，忽略了增量市场的潜力。
拿我们投资的十月稻田举例，这是一个专注线上的大米杂粮品牌。但我们深入分析后发现，凭借他们的产品竞争力和强大的供应链，完全有能力覆盖更多线下的销售渠道。
所以在投资之后，我们马上就给十月稻田制定了一个全渠道覆盖的战略规划。除了坐下来一起开会，我们也动起来，帮助他们寻找市场上的专业人才。所以你会看到，十月稻田的第一个增长曲线，就是从线上渠道拓展到线上线下全覆盖。
在2021到2022年，我们持续建议十月稻田关注内容电商。初时，团队认为自己的类目不适合，或者毛利较低。但随着创始人的深入思考，十月稻田最终决定深入布局内容电商。到了2024年，十月稻田在抖音上的玉米单品可能带来10亿级别的业务增量。
我们发现，和消费品牌创始人沟通新的增长逻辑和工具时，说服成本是相当大的。需要长期的信任关系，才能让对方相信你的建议的合理性和必要性。而且，提供的建议也必须基于充分的研究，要给出完整全面的方法论，不能随口说一句话就可以。
天下网商：品牌创始人会觉得你们介入太多吗？不同创始人有不同的风格，有些人可能愿意接受，但有些人可能已经有过成功经验，听不进去一些建议，这个时候会有矛盾吗？
万晓：首先，我们不可能什么事情都掺和进去。所以，只有那些最有价值、杠杆率最高的建议，才会给到创始人。
另外，时机很重要。在一些不影响短期利益的方面，可以给创始人自己去领悟的空间和时间。
但在关键时刻，比如创始人遇到困难、甚至撞了南墙，我们就得敏捷地提供建议，而且必须带着解决方案来。只有把问题的答案也准备好，才能给创始人有价值的建议。
天下网商：启承投资十月稻田原因之一是它做到了没有中间商赚差价，投资植护原因之一是它在内容上有创新。在咖啡领域投资了M Stand，看中了这家公司的什么？
万晓：我们认为，咖啡除了功能属性外，社交价值和空间价值也很重要。如果把咖啡市场按照高价-低价、有空间-无空间划分成四象限，M Stand更多地定位在“高价-有空间”的区间，面临的竞争并不那么激烈。
虽然有星巴克珠玉在前，但它和M Stand的内容表达并不同。星巴克的内容表达更成熟，而M Stand则被看作是“年轻人的星巴克”，它的店面设计和产品创意吸引了更多年轻人。
另外，2024年M Stand的周边销售也有突破。M Stand在上海的周边快闪店，在低营销投放的前提下日销超过20万。做周边的核心是，要让用户愿意把你的品牌标志带出去，这一点M Stand已经做到了。所以，即使在咖啡价格竞争如此激烈的市场环境下，我们对M Stand依然充满信心。
消费有分化，更关注“行业逆行者”
天下网商：消费行业有很多赛道，不太可能全部覆盖，启承会选择重点关注哪些赛道，以及在这些赛道会重点关注哪些目标？
万晓：我们关注行业里跑出来的“逆行者”——那些不一样的品牌。比如企业是否解决了行业里原本传统玩家忽视或者不愿意改变的地方。
例如，在层层流通下，五常大米卖到用户手里的价格很贵，而且还是放了半年的陈米。而十月稻田构建了快速反应的超级产能体系，通过线上的高效成交和履约网络，让生产出来的大米更快地到达用户餐桌，让用户吃到更新鲜的米，还把价格压了下来。这些变化都是行业里的结构性创新。
天下网商：启承现在还有哪些会重点深挖的行业或公司？
万晓： 我们关注的第一个方向是零售业态的代际变革。过去的商品普遍存在3-5倍的溢价。随着买方时代的到来，零售商将更多站在消费者的角度，介入上游生产，基于用户需求定义商品，确保消费者买到更好的产品。
许多区域连锁巨头，包括我们投资的新佳宜便利店，正在加大上游商品开发的布局。新佳宜现在推出了4.9元一斤的牛奶、3.9元一斤的啤酒，以及仅需4.9元的美式咖啡。这些价格依然有利润，关键在于通过直接对接上游，消除了中间环节的加价，确保了产品的价格优势。我们认为这是零售领域的一个明显趋势。
另一个趋势是品牌端的内容化发展。内容已成为推动品牌增长和全域发展的核心因素。能够以丰富形式呈现内容，并通过更多渠道触达用户的品牌，将在品类增长上获得优势。
天下网商：消费的复杂性和多层次性，无法用简单的升或者降来概括。
万晓：确实，消费行为在个体层面非常复杂，不仅体现在不同收入群体之间，每个消费者的消费决策也是多样化的。不过，有一个普遍趋势就是商品价格的合理回归和商品价值的提升，这一过程是不可逆的。
一旦价值链被压缩，价格回归，消费者可以以更低的价格购买到同样品质的商品，或者以相同的价格购买到更好的商品，这本质上是生活水平的提升。根据我们的用户调研，最大的变化是大家在可选消费品类上的购买频次有所降低，而非品质降低。
天下网商：我们今年和不少品牌创始人聊起的时候，他们也提到这一点，有创始人用理发行为来比喻，以前花高价理发的消费者，不会去低价理发店，而是会降低剪发频次。
万晓：确实如此。我们上半年分析了购物中心的业态和流量数据，发现客单价的下降并没有与客流量下降成正比。愿意消费的顾客依然希望享受体面的服务和产品。但对于那些“不必消费”的顾客，他们可能会选择不再光顾。
消费业黄金价格带：4亿人的平替，9亿人的升级
天下网商：一个品牌基本上不可能做所有人的生意。有些品牌会专注做属于9亿人的大众消费品，有些品牌会做4亿人的消费升级生意。启承资本是否更看公司价值？
万晓：在我看来，无论是9亿人还是4亿人，启承的投资逻辑始终倾向于投资那些能够触及更广泛人群、更具大众化潜力的品牌。我们的核心理念是投资新一代国民品牌，重点是面向这群人展开业务。
我们倾向于相信市场存在一个“黄金价格带”，对应的产品服务品质是“上能平替，下能升级”，就能吃到中国最广泛的市场。比如源氏木语、十月稻田这些国民品牌。
当然，每个行业都有其结构性机会，有些机会可能优先服务于9亿人。然而，随着经济收入的提升，这些机会也有可能逐步扩展，辐射或影响到更多人。对于这样的机会，我们始终保持开放的态度。
天下网商：随着消费环境和行业发展的变化，品牌的人群也有可能改变，你们有看到这样的案例吗？
万晓：比如，薛记炒货本身是一个升级型产品，但通过产品调整，它有机会利用连锁和供应链能力，辐射到更广泛的9亿人消费场景。
我认为，未来最大的趋势和机会在于找到一款能够同时适应4亿人和9亿人消费需求的产品。这样的产品定价适中，既能满足4亿人的平替需求，又能为9亿人提供升级体验，才是真正的国民品牌。
天下网商：今天我们看到万店连锁品牌越来越多，这里面也会有定位和选址的分化，你们怎么考虑？
万晓： 我们投资的全国连锁企业主要分为两种开店形态：一种是以社区为核心的“百城万店”模型，另一种是以购物中心为核心的“千店连锁”模型。通过这两种模式，我们能更清晰地识别连锁企业的定位。
在品类上，我们的投资大多集中在满足国民最基本、最高频需求——吃喝。从生鲜连锁如钱大妈，到冻品食材的锅圈，再到零食行业的零食很忙和薛记炒货，我们覆盖了多个与“吃”相关的领域。在餐饮渠道，我们投资了马记永牛肉面、M Stand咖啡等品牌；在服务类连锁中，有海马体照相馆。
通过这些不同的品类和店型，我们构建了一个连锁投资矩阵，但毫无疑问，“吃”相关的连锁仍然是我们的投资重点。
天下网商：品牌立足有三大维度——成本领先、差异化和细分赛道。在今天的竞争里，单有一个点是不够的，成本带来的价格优势很快会被抹平，因为总有人比你更低价，差异会因为供应链的发展而会被追平，有机会的细分赛道也面临巨头的进入。在启承关注的新一代国民品牌和新一代全国连锁中，你更看重哪一维度？
万晓：从2024年开始，消费市场进入了一个绝对的淘汰赛阶段，无法适应变化的公司将被淘汰。无论是总成本领先、差异化，还是细分市场的占领，都是一个动态循环的过程。
我们不断寻找总成本领先的方向，并在此基础上实现差异化突破。差异化的实现依赖于我们对细分市场的理解与洞察，以及我们的战略选择。几个要素的叠加，推动我们在市场中持续前进。
天下网商：今天很多新消费品牌开放了加盟模式，但每个地区的加盟商数量有限，有实力的加盟商基本会切入火热的行业，未来会不会加盟商都不够用了？
万晓： 加盟商资源还是充足的。加盟商主要分为两类：一类是个体经营者，另一类是从个体发展起来的机构化加盟商。这就像一个大漏斗，很多人希望创业，或者不愿按部就班工作，首先想到的就是开店。因此，加盟市场不断吸引新鲜血液，成为行业的基础。
随着时间推移，懂得经营、能做出明智选择且成功存活的加盟商，会逐渐升级，开第二家店或尝试第二个品牌，慢慢发展成有规模的加盟商。他们可能会培养运营团队，通过投资和聘请专业人员来管理店铺，形成自己的机构化加盟体系。在中国这样的时代背景下，我认为无论是人力还是资金都不成问题。
事实上，许多加盟行业已逐步降低加盟门槛，例如，投资一个社区门店的起投成本可能只需几十万就能启动。
相较股价波动，企业稳住基本面更重要
天下网商：你们还投资了德尔玛，它像是戴森的平替，今天你觉得德尔玛的表现和市场竞争状态怎样？
万晓： 我们投资德尔玛的核心动力在于它通过自建的销售和生产能力，打造了一个高效的小家电运营网络。我们看好德尔玛在净水和高价值小家电领域的潜力，尤其是在空气净化等领域。
而且，收购飞利浦在净水领域的全球业务，也为德尔玛带来巨大的价值和想象空间。基于飞利浦的国际销售网络和德尔玛在国内的生产能力，我们相信德尔玛在全球化进程中仍有很大的成长空间。
天下网商：你们投资的很多企业虽然成功上市了，但也有一些破发了，你怎么看这个问题？
万晓：我们更关注的是企业的基本面是否面临挑战。估值是由市场情绪、企业价值认可等因素决定的，但最终还是业绩说了算。不管估值是多少，关键还是企业的盈利能力和现金流。只要行业和公司没有出现从盈利到亏损、从增长到下滑的剧烈变化，我们相信，长期关注公司的成长，市场终将回暖。
天下网商：你们的退出机制是怎样的？
万晓： 我们关注企业是否具备自给自足和产生额外现金流的能力。如果这些资金不再需要前端投入，或者前端发展不再依赖额外资金时，我们会考虑退出安排。
对于上市，我们希望企业能在最佳成长节点时抓住机会。我们不建议等到公司达到顶峰才上市，因为如果无法明确未来的增长点，上市难以说服未来的投资者。我们更倾向于留下3到5年的增长空间，并结合公司的成长速度和经营状况判断最佳的资本化时机。
国内外存在“时差”，但现在是“双向输出”
天下网商：中国人均GDP迈过1万美元后，在消费和产业端发生了一些非常明显的变化。海外其他国家从1万美元迈向2万美元人均GDP的过程中，发生了哪些结构性的机会？这些机会未来也会在国内发生吗？
万晓：内容驱动和渠道发展是两个巨大的动力。随着人们可支配收入的提升，商品力的提升、制造化和折扣化也成为主要趋势。
对于国内外的时差，我认为长期来看这种差距仍会存在。过去，海外品牌在进入中国时享受了渠道建设的红利，但如今中国品牌通过供应链的崛起，供给能力远超海外，甚至在某些方面比国际品牌丰富得多。
例如，我们的日本研究员看到，中国的麻辣烫和兰州牛肉面都在排队，显示出中国企业的商业模式创新正在打破海外市场的稳态结构。
我认为，这种时差现在是双向输出的过程。中国仍需向海外学习经典产品开发，同时，国内已经拥有强大的生产制造能力和先进的内容电商模式，可以将这些能力叠加输出到海外。未来，双向互动将越来越频繁。
此外，国内年轻人的民族自信和品牌自信也在增强。从2021年起，国产品牌真正迎来了崛起的机会，逐步替代了海外品牌。海外品牌还停留在传统经营模式，对新渠道、新玩法的反应不够灵活，而中国的创业团队展现了更多的创造力，用户也自然地接纳了这些品牌。这为基于国内供应链、做好产品、内容和渠道的高质量公司提供了巨大的成长机会。
天下网商：启承此前带领了不少中国消费领域企业家、创业者开展日本访学活动，是否有可借鉴的地方？
万晓：上次我们带企业考察了日本的丘比、神户物产、堂吉诃德和三得利等品牌，目的是传达商品力打造的重要性。在日本，无论是便利店还是超市，商品的质量和价格都令人惊讶。
例如，一升装的黑咖啡在中国可能售价十几二十元，而在日本仅需四五块钱人民币；你可以花10元人民币，在日本便利店买到一顿丰盛且高品质的晚餐。
除了商品力，产品创新同样至关重要。三得利每年推出近250到300个新品，虽然新品的成功率不高，但通过不断的迭代和市场检验，才能保持竞争力。中国品牌也应当借鉴这一点。在媒介分散、渠道集中的环境下，品牌的影响力正在减弱，只有不断创新，才能避免被渠道自有品牌取代。
注：文/天下网商，文章来源：天下网商(公众号ID：txws_txws)，本文为作者独立观点，不代表亿邦动力立场。
文章来源：天下网商
